张家界旅游集团股份有限公司（ST张家界，000430）进行资产重组以后，进入了良性发展阶段，环保客运的良好盈利能力将成为公司未来业绩的稳定器。我们认为，张家界景区迎合旅游消费趋势，未来将直接受益于张家界市整体旅游产业发展。

　　未来游客将快速增长

　　张家界景观奇特，其核心景区的石英砂岩峰林景观非常独特，不仅在全国就是在湘西也无此种特色景观，景观独处一隅以高密度镶嵌景观立于世人之前。石英砂岩峰林不仅有多种柱峰形态且同时兼备寨、墙、门、驼峰等多种造型，独树一格。

　　在2010年中国旅游总评榜公布的旅游人次中，张家界核心景区接待人数以1160万人次排名第二，仅次于北京故宫，旅游资源优势明显，旅游发展趋势良好，彰显旅游立市带来的发展契机。

　　从生命周期的角度看，传统景区目前已进入相对成熟期，增长速度较为稳定。在过去几年里，与黄山和峨眉山为代表的传统景区平均增速保持在10%以内表明景区高速成长期已过将进入平稳增长期，但由于区域性经济和人均GDP所处水平以及周边省份所处的旅游发展阶段，我们认为有些景区还未到达成熟期依然处于成长期。

　　张家界武陵源核心景区接待人数增速在近几年持续攀升，我们认为有两方面原因：一是当地政府近几年的营销力度加大、营销思路创新的显现；二是张家界地处湖南，游客结构主要为湖南及周边、珠三角、境外、长三角地区的游客，近两年由于居民收入增加和交通条件的逐步改善，该地区居民的出行意愿明显，为张家界的游客增长奠定了良好的基础。

　　从未来看，我们认为随着旅游业的发展以及涉外旅游的积极宣传，到张家界旅游的国外游客将会持续增加；而从内部看，以我国人均GDP分布情况分析，处于第二梯度的众多省份包括安徽、湖北、重庆、江西等省均与湖南相邻，且正处于观光游与休闲游共存的阶段，因此随着交通条件的不断改善，张家界将保持游客的快速增长。

　　公司主营业务为旅游服务业、酒店服务业、租赁服务业、旅游运输业和广告服务业，从2011年中报看，公司营业收入主要来源为旅游服务业和旅游运输业，但从利润看公司目前的主要盈利来源为环保客车、十里画廊和宝峰湖，其中前两者直接受益于武陵源核心景区，总体上直接与张家界旅游人数（尤其是武陵源核心景区游客人数）高度相关，而宝峰湖景区未来发展将会直接受益于自身旅行社业务，这三大业务板块将继续保持快速增长。

　　公司旗下业务还包括旅行社业务和酒店业务。旅行社业务营收增速高但盈利能力弱。2008-2010年，旅行社业务毛利率分别为10.5%、9.5%和8.6%，呈逐步下降趋势。跟外国的大旅行社相比，中国旅行社存在的问题主要是规模小、网络化水平低，而且由于水平分布，导致了旅行社的恶性竞争越演越烈，平均利润率下降。但我们认为，对于公司来说，旅行社业务存在与其他业务的协同效应大于其本身盈利能力。